【閱讀提示：本周本訂閱號推出“旅游”專題，五篇文章講透旅游板塊，歡迎持續(xù)關(guān)注?！?/p>

說到華住，知道的人可能不多，但提起漢庭、全季，說家喻戶曉大概也不為過。從在營酒店數(shù)量看，華住是國內(nèi)第二大酒店集團(tuán)（第一名為錦江酒店），但說到總市值，華住已把第二名遠(yuǎn)遠(yuǎn)甩在后面，因?yàn)槭袌鼋o予華住的是平臺企業(yè)的估值標(biāo)準(zhǔn)。

作為傳統(tǒng)行業(yè)成功數(shù)字化轉(zhuǎn)型的典范，華住被譽(yù)為酒店界的“貝殼找房”。相比一般連鎖酒店集團(tuán)，華住的確更像一家互聯(lián)網(wǎng)平臺企業(yè)。華住以產(chǎn)品迭代、流量運(yùn)營見長，旗下會員平臺“華住會”，2020年末注冊用戶數(shù)達(dá)1.69億人，承接了公司近85%的客房預(yù)定量，真正做到把流量控制在自己手中，銷售費(fèi)率遠(yuǎn)低于行業(yè)水平。

近期，隨著疫情影響逐漸消退，旅游業(yè)無論是基本面還是市場預(yù)期都開始觸底反轉(zhuǎn)，作為酒店業(yè)的龍頭，華住自然值得關(guān)注。

從連鎖快捷酒店到多品牌酒店巨頭

公司成立于2005年，當(dāng)年推出首家酒店品牌漢庭，進(jìn)軍經(jīng)濟(jì)型酒店市場。之后數(shù)年，公司陸續(xù)推出全季、禧玥等自有品牌布局中高檔酒店市場，并通過一系列并購活動完善酒店布局（星程酒店、桔子水晶、布洛斯酒店管理及德意志酒店等），成功從一家經(jīng)濟(jì)連鎖酒店發(fā)展成多品牌酒店巨頭。

截至2021年6月末，華住集團(tuán)在營酒店共計(jì)7126家，合計(jì)客房69.23萬間，分布在全球1335個(gè)城市，另有2734家酒店待開業(yè)。從結(jié)構(gòu)上看，經(jīng)濟(jì)型酒店4451家，數(shù)量占比62.3%。

在經(jīng)營模式上，華住當(dāng)前以管理加盟（公司派駐酒店經(jīng)理）及特許經(jīng)營為主、以自營（自有物業(yè)）及租賃模式（租賃物業(yè)）為輔，以此來實(shí)現(xiàn)規(guī)模、質(zhì)量和回報(bào)的平衡。

具體來說，通過自營酒店來優(yōu)化產(chǎn)品、強(qiáng)化核心能力，通過管理加盟及特許經(jīng)營模式實(shí)現(xiàn)酒店網(wǎng)絡(luò)的快速擴(kuò)張，提升品牌知名度，并獲取較為穩(wěn)定的現(xiàn)金流。

在自營及租賃模式下，公司負(fù)責(zé)一切運(yùn)營支出，以房費(fèi)及其他費(fèi)用確認(rèn)公司收入；在管理加盟及特許經(jīng)營模式下，由加盟商負(fù)責(zé)酒店所有運(yùn)營支出并確認(rèn)房費(fèi)收入，公司主要收取加盟費(fèi)（一次性費(fèi)用8-50萬）、特許經(jīng)營費(fèi)（月銷售額的3%-6.5%，按月收?。?、中央預(yù)定費(fèi)（房費(fèi)收入的8%，按月收?。?、會員注冊費(fèi)（15-135元/個(gè)）、技術(shù)服務(wù)費(fèi)（每月2500-3500元）以及酒店經(jīng)理的管理服務(wù)費(fèi)（每月8000-20000元，僅限管理加盟模式）等。

2011年至2021年6月末，管理加盟及特許經(jīng)營酒店數(shù)量占比從46%提升至88.8%，營收貢獻(xiàn)則從9%提升至30.76%。

隨著在營酒店數(shù)量的快速擴(kuò)張，公司營收和凈利潤也呈現(xiàn)快速增長趨勢。2010-2019年間，公司營收從17.4億元增至112億元，年復(fù)合增速23%；凈利潤從2.16億元增至17.69億元，年復(fù)合增速26.34%。

在銷售策略上，公司堅(jiān)持直銷為主，鼓勵(lì)會員通過“華住會”APP進(jìn)行酒店預(yù)訂，2020年直銷占比高達(dá)85%，有效控制了營銷成本（攜程等OTA平臺的銷售額抽成比例約在10%-20%左右）。與錦江酒店相比，二者的加盟酒店占比相差不大，均屬于輕資產(chǎn)運(yùn)營，但華住集團(tuán)憑借強(qiáng)大的直銷能力，銷售費(fèi)用率（常年5%以下）遠(yuǎn)低于錦江酒店（常年50%以上），盈利能力更強(qiáng)，凈資產(chǎn)收益率明顯高出一截。

現(xiàn)階段，公司的戰(zhàn)略重心仍集中于擴(kuò)張酒店網(wǎng)絡(luò)，在區(qū)域上強(qiáng)化低線城市布局，在品類上強(qiáng)化中高端酒店板塊。公司的中長期愿景是在全球范圍內(nèi)布局5萬家以上的酒店網(wǎng)絡(luò)，成為全球最大也最好的酒店集團(tuán)。

四大競爭優(yōu)勢

1、完備的酒店網(wǎng)絡(luò)，較高的品牌知名度。2020年6末，華住集團(tuán)合計(jì)在營酒店7126家，下轄20多個(gè)酒店品牌組合，對中低高檔酒店形成全面覆蓋。在酒店行業(yè)，品牌是影響消費(fèi)者決策的重要因素，良好的用戶口碑和體驗(yàn)?zāi)芎喕M(fèi)者決策，構(gòu)成競爭壁壘。當(dāng)前，華住旗下的漢庭和全季，在經(jīng)濟(jì)型和中檔酒店領(lǐng)域均已建立起強(qiáng)大的品牌影響力。據(jù)中國飯店協(xié)會數(shù)據(jù)，2020 年漢庭、全季分別在經(jīng)濟(jì)型、中檔酒店市占率中排第1名和第2名。

2、高粘性的會員體系。在酒店行業(yè)，客戶的消費(fèi)選擇會極大地受會員忠誠計(jì)劃的福利所吸引，而華住，已成為這方面的佼佼者。公司最早于2006年成立會員組織漢庭會，2011年左右會員數(shù)量達(dá)到500萬，之后發(fā)力APP平臺，并于2013年更名為華住會，2017年，會員數(shù)量突破1億，2020年末達(dá)到1.69億人，建成國內(nèi)最大的酒店會員體系。

在會員拓展方面，公司利用酒店免費(fèi)服務(wù)置換、跨領(lǐng)域積分合作、B2B2C業(yè)務(wù)等方式積極引導(dǎo)會員注冊；在會員促活層面，除有競爭力的會員權(quán)益外，公司通過對裝飾布局、房間隔音、枕頭舒適度、衛(wèi)生間、網(wǎng)絡(luò)流暢度、極速退房等細(xì)節(jié)進(jìn)行迭代，不斷提升用戶體驗(yàn)和粘性。2019年數(shù)據(jù)顯示，華住全年銷售住房間夜中，會員占比高達(dá)76%，居全球十大酒店集團(tuán)之首。

在企業(yè)客戶方面，公司分別建立了主要客戶團(tuán)隊(duì)和區(qū)域銷售團(tuán)隊(duì)來覆蓋全國性企業(yè)和區(qū)域企業(yè)，并通過整合主流商旅資源，為企業(yè)客戶提供定制化服務(wù)，借以拓展B端商旅業(yè)務(wù)。同時(shí)，華住鼓勵(lì)企業(yè)員工通過綁定企業(yè)郵箱享受優(yōu)惠權(quán)益，以B2B2C的模式拓展C端會員。

3、通過數(shù)字化轉(zhuǎn)型持續(xù)降本增效。作為連續(xù)創(chuàng)業(yè)者，公司創(chuàng)始人季琦曾參與攜程等公司的創(chuàng)立，對數(shù)字化經(jīng)營有著深刻的認(rèn)知。自成立之初，華住就非常重視數(shù)字化運(yùn)營，持續(xù)保持較高的技術(shù)投入度。2017年，公司開始將技術(shù)能力產(chǎn)品化輸出，截止2020年6月末，已服務(wù)120余家企業(yè)客戶。

當(dāng)前，無論是總部層面的中央采購、中央預(yù)定、客戶關(guān)系管理、營銷管理、收入管理，還是門店層面的選址模型、預(yù)訂服務(wù)、客戶服務(wù)、員工操作等，公司均已實(shí)現(xiàn)數(shù)字化運(yùn)營，有效地控制人力成本和渠道費(fèi)用，提升單店收入。

如通過云端物業(yè)管理系統(tǒng)，公司能夠?qū)崟r(shí)監(jiān)控每家酒店的入住情況、日均房價(jià)、平均可出租客房收入（入住率*平均房價(jià)）及其他經(jīng)營數(shù)據(jù)，并據(jù)此調(diào)整營銷資源投入力度；收入管理系統(tǒng)則根據(jù)每家酒店的歷史業(yè)績、競對房價(jià)、市場狀況等，自動調(diào)整房價(jià)，以優(yōu)化入住率。2019年，公司旗下酒店58%的價(jià)格調(diào)整由系統(tǒng)自動做出。2019年末，公司員工與客房比例維持在 0.17 的低水平，明顯低于競爭對手。

4、優(yōu)秀的經(jīng)營管理理念和激勵(lì)機(jī)制。華住在成立之初，就將互聯(lián)網(wǎng)的一些管理理念帶入公司，集中表現(xiàn)在：公司文化上，強(qiáng)調(diào)平等和效率，打破論資排輩文化；發(fā)展模式上，注重加盟為主的輕資產(chǎn)模式，追求快速擴(kuò)張以形成網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)；經(jīng)營理念上，注重細(xì)節(jié)優(yōu)化，通過持續(xù)迭代打造極致用戶體驗(yàn)；加盟商管理上，向加盟商開放技術(shù)基礎(chǔ)設(shè)施和會員資源，在獲客、運(yùn)營、財(cái)務(wù)、采購、培訓(xùn)等環(huán)節(jié)對加盟商賦能，提高對加盟商的吸引力。據(jù)招股書數(shù)據(jù)，2019年之前，公司管理加盟酒店的平均3-5年即可收回投資成本。

在酒店行業(yè)中，優(yōu)秀的管理人才和穩(wěn)定的一線員工至關(guān)重要。在以管理加盟為主的擴(kuò)張中，公司需要派駐大量的酒店管理人員，管理人員的數(shù)量和穩(wěn)定性是公司快速擴(kuò)張的前提；同時(shí)，一線人員的服務(wù)也很大程度上決定了用戶住宿體驗(yàn)和口碑。為此，公司非常重視員工培訓(xùn)和成長（2019年人均接受培訓(xùn)60小時(shí)），多次開展股權(quán)激勵(lì)以實(shí)現(xiàn)利益綁定和共享。此外，在疫情期間，公司制定員工關(guān)愛政策，堅(jiān)持不裁員，對一線員工不減薪水，能有效提升員工忠誠度和滿意度。

前景展望

2019年末，全球酒店業(yè)連鎖化率為41%，美國則高達(dá)72%，相比之下，我國僅為24.9%（三線及以下城市更低，為21%），還有較大的提升空間。受疫情因素影響，當(dāng)前國內(nèi)單體酒店加速出清，據(jù)攜程數(shù)據(jù)保守估計(jì)，2020年國內(nèi)共計(jì)15萬家酒店關(guān)閉，其中單體酒店占比98%左右。相比單體酒店，連鎖酒店抗風(fēng)險(xiǎn)能力更強(qiáng)，市場滲透率有望加速提升。

同時(shí)，在消費(fèi)升級的大背景下，中檔酒店數(shù)量增速較快，2015-2019年復(fù)合增速36.2%，占比持續(xù)提升，未來這一趨勢大概率延續(xù)下去。

面對行業(yè)發(fā)展的巨大空間，華住集團(tuán)擁有“會員+多元品牌+并購經(jīng)驗(yàn)+IT技術(shù)”等綜合優(yōu)勢，且在戰(zhàn)略層面高度重視酒店數(shù)量擴(kuò)張，有望充分享受國內(nèi)酒店連鎖化和中檔化的風(fēng)口效應(yīng)。

從估值水平來看，當(dāng)前華住集團(tuán)在美國和香港兩地上市，估值水平相當(dāng)，由于其港股上市時(shí)間較短，本文以美股表現(xiàn)來計(jì)算其估值分位值。以2021年9月1日數(shù)據(jù)看，公司估值水平合理偏高，上市以來市凈率分位74%，市銷率分位89%；2015年末以來市凈率分位47%，市銷率分位78%。

隨著疫情影響逐步消退，國內(nèi)旅游市場逐步恢復(fù)，公司中短期基本面有望持續(xù)向好，在此背景下，公司估值水平有望高位徘徊，有可能不給投資者低價(jià)買入的機(jī)會。

不過，鑒于公司中長期基本面向好，高增長可以消化高估值，若長期持有，以當(dāng)前估值買入大概率仍能獲得不錯(cuò)的收益率。

【注：市場有風(fēng)險(xiǎn)，投資需謹(jǐn)慎。在任何情況下，本訂閱號所載信息或所表述意見僅為觀點(diǎn)交流，并不構(gòu)成對任何人的投資建議。】

本文由“蘇寧金融研究院”原創(chuàng)，作者為蘇寧金融研究院副院長薛洪言。